法国巴黎证券（亚洲）有限公司（BNP PARIBAS）董事总经理兼首席经济师陈兴动
和讯期货消息 中国第六届期货分析师大会于2012年4月21日-22日在中国杭州举行，本届论坛的主题是“创新·服务·提升——与企业共同成长”。法国巴黎证券（亚洲）有限公司（BNP PARIBAS）董事总经理兼首席经济师陈兴动在22日上午的主论坛上表示，经济增长最大的风险并不是出口，不是消费，而是投资。投资在中国的经济增长模型当中是有缺口的，目前的情况来看是3%-4%左右，这一点集中在房地产市场上。
陈兴动认为，中国今年经济增长第一季度是不错的，但是经济增长的速度不够缺动力。不过，中国的经济增长的动力是在加速的会恢复。他估计，到七、八月份的时候，中国人不再讨论中国的经济增长会不会有硬着陆的问题，中国的经济增长应该是超出8%，超出8.5%的机会要远远的大于低于8.5%的机会。
以下为文字实录：
陈兴动：尊敬的会长先生、尊敬的冯博先生，尊敬的女士们、先生们：
非常的感谢大会对我的邀请，很高兴参加这次的分析师大会，跟我过去参加的活动来讲这次的规模都是非常盛大的。我在这里讲一讲我自己在资本市场，今年是第19个年头了，我加入这各行业是1993年，今年已经是2012年了，算起来时间过得很快。我跟诸位在座的是同行，我也是分析师，只不过我过去面对的更多的是国外的投资者。在这差不多20年左右的时间，我对资本市场的理解，大概是分为三块：
第一块，银行我们过去说是商业银行和投资银行，在地球每年转三、四圈，已经是转了七、八十圈了，总体来讲，商业银行的文化，投资银行是不同的文化，今天我们所在的是期货，期货特别是衍生品的工具这一块的东西，我感觉跟法国的文化是联系非常密切的。我在法国的巴黎银行，在1998年收购了另外一家银行之后我加入了，所以说对他们的理解更加的深一些，跟我所在的银行是有很大的关系。
我讲一讲我的理解，首先讲一个笑话。经济学家做了三十多年了，走过了很多的地方，遇到了很多的挑战。很多的投资者说你们的经济学家有用吗？听完了你们讲完了之后不解渴，又缺不了经济学家。
国际金融风暴爆发之后，有两个美国的投资者，他们觉得没有事情可以做了，怎么办呢？就是度假去了，飞热气球去了。大概是飞到了墨西哥的上空的时候，不知道是什么地方了，看到地上有两个人走，买方的基金经理问这个人，你能告诉我在什么地方吗？他说你就是在热气球上。另外一个在热气球上的人说这个人肯定是经济学家，我说有三个标准可以判断他：第一，他是绝对的回答，第二，当他说出这个正确的答案的时候，连这个嘴巴都没有抖动一下，没有丝毫的犹豫。第三，尽管他说完之后对我们一点帮助都没有。
我们的命题作文就是复杂国际环境下的中国经济。今天的信息很简单很明了，但是又很重要。
我刚在美国、日本，路演了一圈回来。其实中国人看中国的经济，受到了国际经济的影响，其实中国的经济对世界是越来越重要了，全世界的投资银行界，全世界的基金经理都在看中国。这次路演回来的小总结给大家汇报一下：
第一个基金经理说，不了解中国，你并不了解世界，中国现在是世界的中心。
第二个说，了解中国的经济，关键就是什么？就是从上到下。就是因为我们在过去全球做路演的时候，都是很多的发达国家，他们看一个市场基本上就是从微观到宏观的，所以很多的公司进去之后，马上切入点就说你的公司运行的怎么样，他不关心宏观的。而中国回头来看都是来讲方向，再讲宏观，再讲微观的。就是从上到下的看法。
第三个，中国的宏观经济探讨的是可能是什么，而不是应该是什么。刚才讲刘会长讲了，证监会的期货部的部长讲到了，中国应该往哪里走，这是从政策的角度讲。但是我们从市场的角度来讲，更多的是判断它可能会发生什么，市场上的基金经理和投资者，只能是从可能当中赚钱，而不是从应该当中赚钱。
第四个，中国的政策制定者怎么想，而不是我们怎么想，主要是判断政策的制定者对形势的判断怎么样，所以说这始终是我们围绕客户要讲清楚的。
第五个，了解中国经济的政策的走势是困难的。因为我们发现尽管中国现在是不断的开放、透明，透明度是在不断的上升，但是其实现在还是很难的，很多的判断是信息不完善，很多东西不能很好的得到，很多都是希望大家更多的去研究。
最后一点讲的，是世界央行的行长在中国，是中国的周小川，所以货币政策的影响是非常的巨大。
中国的经济现在是比较困难，我到现在还没有中文的PPT，只有英文的。不要紧，大家的图都可以看得见，今天想讲的是在困难条件下的中国，而不是国际复杂环境下的中国经济。
今天讲的是有五点需要判断的：
第一点，一季度的中国经济的判断来看，中国的经济仍然是保持在8.1%的增长，增长的速度仍然是保持比较快的，没有超出大多数人的预期。
第二点，但是中国目前的经济增长的速度，和它的动力在我看来是不足的，所谓的“不足”，就是我们经过人大确定的今年的增长目标是7.5%，大家都知道，多年以来我们说的这个国家决定的增长目标都不是目标，而是底线，这个7.5%是不应该突破的，而应该是8%以上的增长，从一点上来讲是动力不足。
第三点，如果是动力不足，往前看是加速还是放慢。我们来看中国的经济增长的动能在加速，是有四个原因。
第四点，从目前来看，国际经济是处于一种稳定向好，但是又有多好我们等一下可以再讨论。
结论来讲，我中国的今年的判断是经济增长在8.5%以上，机会是高过8.5%的机会是大于这个降低的机会。
下面的图是看中国的经济的增长。这个8.1%是高于这个7.5%，这个还是在以上还是在8%以下，中国的经济现在的增长，从图表当中可以看出。（PPT图表）我国的统计局还是很难计划出季度的增长是多少，从大致的公布的数据来看，消费是占到了一季度的75%，但是这个增长其实是有矛盾的。我们可以看到一季度的经济增长的一致性上还是比较差，一季度增长了7.1%，电力增长了12%左右，而一季度的时候，中国的经济增长是8.1%，而电力增长只有7.5%。投资的增长一季度真的是放慢很厉害吗？去年一季度的增长是来自于消费投资的增长跟今年的变化是比较大的。
第二点也可以看出，中国现在的经济增长仍然是在8%以上，但是有一点需要注意，我们的经济增长的速度是不断的持续下降，一季度的8.1%，这是2009年一季度以来增长最慢的，我们是连续11个月，经济的增长速度是持续的下滑。第二，我们也可以看出，尽管中国是季度经济增长，它的增长虽然不是非常的精确，也可以看出季度与季度的增长是1.8%，我原来的预期是1.6%，现在是稍高一点。如果是四个季度作为年度的调整之后，得出的GDP增长是7.4%，已经是冲向了最低的底线了。
下面这张图中可以看出，橘黄色的线表示了所有的中国的经济指标当中，很少找到一个非常有用的领先的指标，这里可以看成一个比较好的领先指标，就是在建项目的预算投资，现在是下降了14.2%，如果大家是注意一下的话，人大总理在国务院的工作报告和发改委的工作报告当中就提出了今年的目标是7.5%，投资的目标是16%。对应来看的话，固定资产在建项目的投资增长，通常是要高出两个百分点。这样是很难支持16%的增长，如果是经济增长是8.5%以上，投资增长就应该是超过了18%-20%，所以说现在的投资是不够的。
按照这样的一种看法，中国的经济增长会不会接下来往下走呢？我个人认为应该是不会的。我的看法是中国目前的经济增长，遇到了四个比较大的挑战，或者说是四个问题，是一季度的经济增长速度放缓的地方。
我在美国走了12个城市，进了十几个基金管理公司。我发现客户的投资者对中国的看法，基本上是两分法。发现了对冲经济对中国经济未来的走势是变得越来越悲观，他们认为中国会不会出现一个硬着陆，不是一个可能不可能的问题，而是一个不可避免的问题。他们为什么会这么认为呢？主要的原因是去年的第四季度太过乐观了，预计到中国的经济增长速度是在放慢，中国的政府决定了结束2010年十月以后的宏观经济紧缩政策，一定会走向新的政策放松，一定会走向一个新的走势出来。但是这个上升并没有出来，在人大开会之后他们变得很失望。所以说第四季度之后做投机、投资的没有得到，所以说这部分的人很悲观。
而作为买方的投资者来说，对于中国的经济增长是认识了两点，一个是中国的经济增长放慢是不可避免，因为是中国需要调整，我认为这个比较现实。第二个是因为中国的短期来看，应该会逐渐的走出来，在宏观经济上会走出来。所以说中国的经济来看，接着来看，是有四个在后面，一季度的增长的速度比较低，大家基本上已经预期到了，我们的总理一而再、再而三的在预警。
首先是速度的下降，去年的20.3%，下降是9%。第二个就是我认为滞后的影响，以及宏观政策的调整之后，并没有完全的表现出来，还有后续的影响。以及地方融资平台的控制的问题。第三个就是我觉得在宏观政策的执行过程中，我们的认识以及宏观政策的有关部门，在这个问题上还有一些迟疑。特别是在总结2008年-2009年中国所采取的史无前例的宏观宽松政策之后导致的效果，中国的经济增长一定要恢复，我认为政策执行上还没有回到这个如何正常运行的轨道上来。第四点就是地方的换届，对于决策和政策的运行都有很大的影响。我在青岛、福建、浙江和广东做过一些调查，的确是遇到了这种比较明显的状态。特别是我回到了老家福建，跟当地的市领导在谈论的时候，发现的确在换届过程当中，许多原来想做的事情都暂时慢下来了，基于这样的四个方面的考虑，这四个方面都在改进。应该说，中国的经济形势，一季度是处于一个低位。
这两张图告诉我们什么？外贸对于中国的经济增长仍然是重要的。去年中国的经济增长从10.4%下降到9.2%，其中一个百分点中的42%，就是进出口的增长是减出去的，在中国的经济增长当中的是负拉动力是0.5个百分点，所以说外贸部门对中国的经济增长的影响是比较大的。
从美国的经济来看，应该说是有比较大的改进。我这次在美国去了12个城市，应该说跟各方面的人都在交流，包括了出租车司机，开商务车的司机，我的同行、饭馆的老板，酒店的经理，坐在飞机上的人都认为，美国的经济现在的确比3个月、6个月之前都有很明显的改进，很多人回去工作了，我的邻居过去是失业12个月，6个月了，现在都回去工作了。总体的感觉上是美国的经济还不错。基本上所有的头等舱、经济舱都很拥挤。我去了中部的地区，去到拉斯维加斯等等这些地区，都是机场拥满了人，所以说经济的确是在恢复。
从指标上也可以看出失业的状态是很明显的改进，房地产的情况也有改进。当然，美国的经济在这里多说一句美国的经济，跟经济学家来谈是说不清楚，好是好起来了，好在什么地方，什么好法，有到大程度可以持续呢？这个问题，经济学家没有统一的回答，不敢。正因为如此，美联储目前还是继续的保持宽松的货币政策。现在我们讨论推出的宽松货币政策的时间是还太早了。同样，美联储现在所造成的现象是什么？是继续让市场觉得美联储还有机会推出QE3，但是这个机会虽然是不大了，但是美国人是判断至少还有60%的可能第三季度推出QE3，实际上大家知道推出的机会是大大下降了。
再看一看欧洲的情况，当新的欧央行的行长乔奇上任之后，就推出了ATRO，就是长期的再融资的安排，这个政策出来之后，欧洲总体上的金融市场是有重大的改进。所有的商业银行，得到了去年的12月份和今年2月份比较大的钱出来之后，金融市场基本上是比较稳定的。但是，我们要说目前的这种稳定也可以看出来，哪怕是除了希腊以外，其他的各个国家的十年期的国债都大规模的下降了，哪怕是上个礼拜市场上是比较多的，欧洲可能是在5-6的水平。我们说这个话，还是有所保留的。欧洲的经济会怎么样？如果是欧洲的经济走不出来，今天的法国总统大选，都为欧洲未来的走势扔下了一个不确定的因素，如果是明天继续得到他的总统大位，法国之间的团结会继续往前推。如果是另外一位当选了，可能是三个问号要继续的加三个问号，因为他的政策和他的协调，会更加的严重。全世界对于欧洲信心的建立要花更长的时间，特别是中国，能不能帮助欧洲走出来？
最近我听到了一个说法，欧洲的公司在过去的30年帮助中国的经济做除了大量的增长，应该说让中国人也应该有义务、有责任帮助欧洲人走出现在的困境。中国也说了，我是帮助你，欧洲人到中国来，帮助中国的经济增长，并不是说你来帮助我，是利用中国的市场来挣钱的。中国要想帮助欧洲走出来，也要有利益，危机、也是危险和机会在一起的，给欧洲一个不错的机会。现在来讲，不同的人到欧洲去的时候，可能会进入到第二轮的探底。
我觉得基本上可以做出一个欧洲的经济还没有到底，恐怕还要继续下去，这个过程还需要不断的无奈当中寻找下面的一个底在什么地方。
第二点，刚才讲到了地方政府的换届，经济的增长已经开始的逐渐进来了。今年开十八大，现在的地方换届，特别是市级的地方领导的换届，各种的新闻报道当中看出已经基本完成了。我对中国有些地方的调研和了解来看，地方政府当他的大位一旦确定之后，他们的基本思想就回到了经济增长上来。面临了三个压力：第一个创造就业机会，第二个保持他们的收入，第三个就是保证他们的政绩，就是经济的增长。这个动力也会不断的增强。
刚才讲到了第三点，中国遇到了千载难逢的机会，从3月28日国务院批准温州的金融改革方案之后，我们可以看到一系列的已经有五项其他的政策推出了，我们认为中国的经济进入到了新一轮的改革，或者说是金融改革已经推出了。从目前来看，具体不谈这件事情了。
第三点，特别是宏观的政策上，特别的关注上个礼拜五，国务院开的经济形势分析会之后，得出了几点非常重要的。要保持出口增长的稳定，推动经济的稳定增长，最为重要的是保证合理的增长。从下面的图中可以看出，这张图中的蓝色部分，这是基础设施的投资，这条线是继续的下降。这个下降的根本原因是基础的投资是投资总量的30%，而且是带动了后面一系列的因素，特别是做商品期货的，国际市场对这张图是非常的关注。这表明了中国未来对国际商品的需求是怎样的状态，这个下降很厉害，最为主要的原因，是2008年之后，推出了4万亿的刺激计划，在两年的时间内，地方平台都是清理整顿的过程当中，这一条就是加速上去。这个投资怎么上去呢？归纳起来就是八个方面的投资需要加强：首先是保持国家在建的重大工程。第二条是推动十二五规划当中的重大项目推出来。第三条是农村和西部地区的基础设施投资。第四条是城市的市政建设。第五条是铁路，第六条是节能减排。第七条是生产能力布局到中西部。第八条就是现在的地方融资平台来融资的，有现金流的项目要保证资金的供给。这是政策上做出来的。
最近在国务院的要求下，其中有一条要求，货币政策要保持经济稳定、快速的增长，控制金融风险和控制通胀，更加重要的是要保证实体经济对资金的合理需求。在这种要求之下，人民银行其实在星期三、星期四的时候，就做出了一个答新华社记者问的时候，就看到了两个重要的表示。一个是信贷规模要适当的增长，合理的增长，要有针对性的保证实体经济的增长。第二点，是要推动直接融资，直接融资可以看到是提到了企业债，特别是集和中小企业的企业债的发展。可以说在融资方面的规模要往上走。第三点，就是要加强流动性的管理。这方面提到的很重要的就是要用公开的市场操作，通过我们现在的存在准备金率的变动，我们现在到期的央票的不要重新再拿走，要一个很清楚的含义出来，就是保证市场上的流动性要充分，这是资本市场的命根子。没有流动性，就没有市场，所以说流动性非常的重要。
现在一系列的指标也是在改进的，国务院进一步的提出来，在保证出口问题上，提出了三个政策，一个是对于出口企业的资金供给，第二个是提高和改进出口企业的增值税的返还。第三个是改进我们的出口市场，是开发新的市场。这个箭头是向上的，是中国的出口扩张比较大的部分，这是东南亚、欧盟的增长，还有拉丁美洲、非洲、大洋洲的出口，这在中国的出口当中的份额是比较大。
刚才讲到了所有的这一切，我们讲的经济增长最大的风险，并不是出口，不是消费，而是投资。投资，在中国的经济增长模型当中是有缺口的，目前的情况来看是3%-4%左右。这一点集中在什么地方，它的决定权在哪里，在房地产市场上。房地产市场现在对它是比较纠结，从宏观的国家层面，基本上看不到现在目前的所谓房地产价格的调控政策，会完全的终结掉。本届政府不会，下一届政府上台也不会马上的取消掉。房地产价格控制的政策，至少是持续到2013年的中期，甚至是2013年的年末去，在找到新的替代办法之前，本届的政策不敢轻易的放掉。另外是房地产的开发商和地方政府，对于严控状态下已经是受不了，甚至是包括在上海这样的城市，经济很发达、最发达的城市，对房地产调控的政策，都希望找出一些迂回的办法，把这个政策能够让它消解一些影响。说明了地方政府的压力应该是很大的，地方的政府、地方的领导书记上台之后，坐在这个位子上就不能不做事情，想尽办法去解决目前遇到的问题。在这种情况下，随着时间的推移，我想会找到一条中间的道路。我的看法，目前是有两种办法：
第一，把房地产调控的政策，逐渐的给缩小到其中的一小部分。基本上是三块，一个是保障性住宅，普通性住宅和高档住宅。逐渐的就是缩小到高档住宅上面了。第二个就是把所谓的刚需放开，只控制投机和投资需求，逐渐的把这种房地产政策推出去。房地产很多人是担心崩溃，我认为房地产不会崩溃。
在房地产的投资方面是做了四个方面的演示，就是测试它在什么样的情况下，中国的经济今年会出现问题呢？的确是房地产投资，非保障性住宅的商品住宅的投资，如果是下降30%以上，中国今年的8.5%的目标达不到，可能对中国提出来的7.5%也会构成风险。其他的问题应该是没有。所以说中国的经济增长，应该是能够继续的保持增长的。
可以看出，这张图表当中，上面的蓝线是指新开工项目的预算投资开始恢复增长，1-3月份的增长速度是23%，如果是这种能够持续下去的话，能够推动中国的在建项目的投资增长是恢复到18%-20%以上。这个数字在今年的三季度可能会达到。
在中国的定义下来看，一季度的数字出来之后，明确的可以看出，一季度的时候，很多人做路演的时候，很多美国的经济学家认为中国的一季度的经济增长会低到1.2%，世界上很著名的一个悲观经济学家瑞贝宁，在北京的一个论坛上提出了不会超过5.5%，现在是大跌眼镜了。中国的经济保持高增长的时候，要注意两点，其实中国的经济增长还会是增长速度大规模下降的。
这是基于两个方面的考虑，第一个是中国的经济增长，是投资者看到企业的每股利润的增长，企业的利润增长的多少是名义的，而不是实际的。名义的增长是17.5%，会掉到今年11.3%左右的增长，特别是5个百分点下来了，如果是如果是20%-30%的EPS要下降，每股的净利润的增长是20%，今年就是15%以下的增长了。这个区别在哪里？如果是在9楼跳出去，掉到了8楼就是断了胳膊折了腿，但是如果是19楼掉到了8楼，肯定就死了。所以说我们感觉到的增长速度实际上更加的快得多，是因为去年的GDP增长，和以前中国的经济增长，恐怕不止官方的数字所宣布的那样。
比如说去年我们的财政收入是24.8%，而我们的名义GDP增长只有17.5%，这中间的差距很大。很多人用很多的办法去解释，但是无论如何，宏观经济的指标就是指标，他们之间的差别是非常的大。我不相信中国的GDP的统计数字，就看电力的增长和货物的运输量，那么这两者去年都是12%的增长。如果是把过去的30%作为一个平均数来看，基本上就是1：1，1%的发电量的增长，和1%的货物运输量的增长，相当于差不多1%的GDP增长，所以就不会低于9.2%。中国的统计上犯了一个逻辑性的错误，中国的全国的平均增长速度，排在倒数第四位、第五位的样子，所有的地方增长都超过了。我们相信哪一个GDP的数字，不会相信地方或者是中央了，肯定是中间了，如果不是9.2%掉下来，也可能是11%-10%掉下来。
总结一下我的观点。第一，中国今年的经济增长第一季度是不错的，但是经济增长的速度不够，它是缺动力的。所以去年的第四季度到今年的第一季度的经济增长的表现放慢了。正因为这四个原因的改进，中国的经济增长的动力是在加速的，会恢复。我估计到了七、八月份的时候，中国人不再讨论中国的经济增长会不会有硬着陆的问题，中国的经济增长应该是超出8%，我预计是超出8.5%的机会要远远的大于低于8.5%的机会。
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